券商研報(bào)浩如煙海，紛繁熱點(diǎn)不斷切換。斗牛財(cái)經(jīng)內(nèi)容團(tuán)隊(duì)重磅推出《研報(bào)精選》欄目，每期精心篩選5條投資線索，為投資者傳遞最有價(jià)值的投資信息，準(zhǔn)確把握市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)。

開(kāi)源證券：全球首創(chuàng)車(chē)聯(lián)網(wǎng)試點(diǎn)落地，車(chē)路協(xié)同融合更進(jìn)一步

核心邏輯

一、北京將建全球首個(gè)高級(jí)別自動(dòng)駕駛示范區(qū)，車(chē)聯(lián)網(wǎng)加速落地迎來(lái)新機(jī)遇

北京市正在規(guī)劃建設(shè)全球首個(gè)高級(jí)別自動(dòng)駕駛示范區(qū)，統(tǒng)籌“車(chē)、路、云、網(wǎng)、圖”等各類(lèi)優(yōu)質(zhì)要素資源，以支持L4級(jí)及以上高級(jí)別自動(dòng)駕駛車(chē)輛規(guī)模化運(yùn)行，L4級(jí)自動(dòng)駕駛出租車(chē)、高速公路無(wú)人物流、智能網(wǎng)聯(lián)公交車(chē)、自主代客泊車(chē)等高級(jí)別應(yīng)用場(chǎng)景將有望率先落地。除此之外，近期車(chē)聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)推動(dòng)進(jìn)展事件較多，5G汽車(chē)協(xié)會(huì)（5GAA）為大規(guī)模部署C-V2X汽車(chē)通信技術(shù)提供了一個(gè)預(yù)測(cè)路線圖，預(yù)計(jì)在未來(lái)將有三個(gè)C-V2X落地階段。我們認(rèn)為，5G正在加速車(chē)聯(lián)網(wǎng)落地進(jìn)程，車(chē)聯(lián)網(wǎng)有望多點(diǎn)開(kāi)花，帶來(lái)行業(yè)應(yīng)用另一個(gè)爆款。車(chē)聯(lián)網(wǎng)主要包括車(chē)端、路端涉及產(chǎn)業(yè)鏈較多，市場(chǎng)規(guī)模較大，車(chē)聯(lián)網(wǎng)的大力發(fā)展將進(jìn)一步促進(jìn)5G應(yīng)用的繁榮，帶來(lái)更大的市場(chǎng)價(jià)值。

二、單車(chē)智能向車(chē)路協(xié)同融合演進(jìn)，車(chē)聯(lián)網(wǎng)生態(tài)逐漸清晰

目前自動(dòng)駕駛汽車(chē)已實(shí)現(xiàn)小批量示范運(yùn)營(yíng)，多運(yùn)行于特定路線、簡(jiǎn)單場(chǎng)景等，僅靠多傳感器的單車(chē)智能解決方案，仍然存在外界環(huán)境感知的準(zhǔn)確度等局限。北京的高級(jí)別自動(dòng)駕駛示范區(qū)需要部署高可靠、低時(shí)延的通信網(wǎng)絡(luò)設(shè)施、可持續(xù)發(fā)展的路側(cè)感知基礎(chǔ)設(shè)施、符合國(guó)家政策的高精度地圖管理服務(wù)平臺(tái)和底層技術(shù)聯(lián)通的交通基礎(chǔ)設(shè)施，建設(shè)邊緣云、區(qū)域云與中心云等邏輯統(tǒng)一、物理分散的三級(jí)架構(gòu)云控基礎(chǔ)平臺(tái)。車(chē)路協(xié)同感知，利用路側(cè)感知設(shè)備彌補(bǔ)單車(chē)智能的局限性；車(chē)路協(xié)同決策，利用信息直傳、車(chē)車(chē)通訊等彌補(bǔ)單車(chē)智能決策的局限性；邊緣計(jì)算、云平臺(tái)計(jì)算，減小對(duì)車(chē)載芯片的性能要求。車(chē)聯(lián)網(wǎng)將向單車(chē)智能-關(guān)鍵路徑協(xié)同駕駛-全路段車(chē)路協(xié)同推進(jìn)。

投資建議

相關(guān)龍頭企業(yè)先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，業(yè)績(jī)有望迎來(lái)爆發(fā)。當(dāng)前，自動(dòng)駕駛產(chǎn)業(yè)發(fā)展還存在諸多痛點(diǎn)，單車(chē)智能由于成本和技術(shù)瓶頸短期內(nèi)無(wú)法實(shí)際應(yīng)用，需要車(chē)路云網(wǎng)協(xié)同發(fā)展，通過(guò)車(chē)網(wǎng)深度融合，發(fā)揮路側(cè)感知能力和網(wǎng)絡(luò)對(duì)高級(jí)別自動(dòng)駕駛車(chē)輛的強(qiáng)力支撐，有效降低車(chē)端成本。資源協(xié)調(diào)整合是V2X玩家的關(guān)鍵素質(zhì)，V2X的執(zhí)行現(xiàn)階段，仍然是巨頭間的游戲，優(yōu)先布局車(chē)聯(lián)網(wǎng)賽道龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)明顯。

推薦標(biāo)的：車(chē)載模組廠商-廣和通、車(chē)載模組廠商-移遠(yuǎn)通信，受益標(biāo)的：高速ETC龍頭廠商-金溢科技、高精度地圖龍頭廠商-四維圖新、智慧交通與智慧安防產(chǎn)業(yè)龍頭-千方科技、前裝T-BOX龍頭廠商-慧翰股份。

催化劑：國(guó)家政策不斷推動(dòng)車(chē)聯(lián)網(wǎng)落地；車(chē)聯(lián)網(wǎng)L3-L5不斷試點(diǎn)落地。

風(fēng)險(xiǎn)提示

5G建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；車(chē)聯(lián)網(wǎng)進(jìn)程存在不確定性，相關(guān)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)尚未完全確定；全球貿(mào)易摩擦加劇的風(fēng)險(xiǎn)。

華西證券：注冊(cè)制重構(gòu)投行業(yè)務(wù)生態(tài)，券商加速向現(xiàn)代投資銀行轉(zhuǎn)型

核心邏輯

一、20H1上市券商業(yè)績(jī)同比+27%；證券自營(yíng)、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)正向貢獻(xiàn)最大

20H139家上市券商實(shí)現(xiàn)收入1971億元（減其他業(yè)務(wù)支出），同比+21%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)731億元，同比+27%。與此同時(shí)，上市券商ROE穩(wěn)步提升，其中19年為6.17%，20H1年化后為8.20%。ROE的提升主要由ROA提升帶來(lái)，杠桿率穩(wěn)步提升，18/19/20H1上市券商的主動(dòng)杠桿率分別為3.04/3.13/3.26。

自營(yíng)業(yè)務(wù)、經(jīng)紀(jì)、資管、投行、利息均為正向貢獻(xiàn)分別34%、25%、9%、10%和10%，20H1上市券商減值損失113億元，同比大增（上年同期是58億元），減值損失與收入比例為5.7%。歸母凈利增速27%，高于收入增速。

二、傭金率繼續(xù)下滑，機(jī)構(gòu)化與財(cái)富管理轉(zhuǎn)型提速

20H1行業(yè)傭金率為萬(wàn)2.76，同比下降8%。監(jiān)管積極推動(dòng)機(jī)構(gòu)化與財(cái)富管理轉(zhuǎn)型，19年10月，公募基金投顧業(yè)務(wù)試點(diǎn)正式啟動(dòng)。2020年4月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券基金投資咨詢業(yè)務(wù)管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》。提出“應(yīng)引導(dǎo)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者提供股票、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品、衍生品等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資建議，對(duì)普通投資者提供公募基金等相對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)”，公募基金有望迎來(lái)大發(fā)展。而從市場(chǎng)機(jī)構(gòu)傭金占比來(lái)看，15年以來(lái)機(jī)構(gòu)化過(guò)程已經(jīng)在發(fā)生。

三、注冊(cè)制下投行業(yè)務(wù)超頭部效應(yīng)明顯；科創(chuàng)板帶動(dòng)“投行+投資”提升收益率

科創(chuàng)板開(kāi)通及注冊(cè)制實(shí)施對(duì)于券商投行業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)起到顯著效果，20H1科創(chuàng)板承銷(xiāo)保薦收入30億元，占全市場(chǎng)承銷(xiāo)保薦收入的14%?？苿?chuàng)板業(yè)務(wù)市場(chǎng)集中度遠(yuǎn)高于以往市場(chǎng)，以承銷(xiāo)保薦費(fèi)來(lái)看，20H1的CR3為39%，CR5為53%?？苿?chuàng)板帶動(dòng)“投行+投資”提升收益率。19年科創(chuàng)板跟投資金30.76億元，當(dāng)年收益24.93億元，收益率81%，20年上半年收益27.23億元，收益率49%；20H1科創(chuàng)板跟投資金18.74億元，收益36.03億元，收益率192%。跟投資金20年H1合計(jì)收益63.29億元，占證券自營(yíng)收益的7%。

四、注冊(cè)制重構(gòu)券商生態(tài)，券商加速向現(xiàn)代投資銀行轉(zhuǎn)型

傳統(tǒng)證券公司運(yùn)營(yíng)模式下業(yè)務(wù)模塊之間獨(dú)立性較高，注冊(cè)制下各業(yè)務(wù)模塊協(xié)同增加，形成有機(jī)整體。民營(yíng)、新興產(chǎn)業(yè)IPO數(shù)量增多，造富效應(yīng)下股東及管理層將成為券商高端財(cái)富管理業(yè)務(wù)重要客戶來(lái)源。私人財(cái)富管理部門(mén)可以利用投行項(xiàng)目?jī)?yōu)勢(shì)，開(kāi)發(fā)股票市場(chǎng)相關(guān)的定增、股票質(zhì)押回購(gòu)類(lèi)項(xiàng)目、并購(gòu)融資類(lèi)項(xiàng)目，為高凈值客戶提供高端定制化產(chǎn)品。自營(yíng)業(yè)務(wù)功能顯著變化，承擔(dān)起賣(mài)方業(yè)務(wù)支持的功能。

盈利預(yù)測(cè)：中性假設(shè)下行業(yè)2020年凈利潤(rùn)增速26%

行業(yè)客戶保證金及兩融余額維持高位加之交投活躍，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)與利息收入有望顯著增長(zhǎng)，注冊(cè)制下IPO融資加快帶動(dòng)投行業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，基金發(fā)行火熱資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有望獲得不錯(cuò)業(yè)績(jī)。在2020年全年日均股基交易額9030億元、日均兩融余額12204億元的中性假設(shè)下，行業(yè)全年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)1552億元，同比增長(zhǎng)26.1%。

投資建議

目前行業(yè)估值處于歷史不高位置，流動(dòng)性相對(duì)寬松以及資本市場(chǎng)改革深化估值中樞有望抬升。目前一級(jí)市場(chǎng)政策已經(jīng)落地包括科創(chuàng)板及存量板塊的注冊(cè)制發(fā)行、再融資新規(guī)的推出，以及新三板一系列盤(pán)活政策。為匹配一級(jí)市場(chǎng)政策效果，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，后續(xù)投資端政策值得期待，包括引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市、完善交易制度和衍生品擴(kuò)容。長(zhǎng)期看好行業(yè)。

個(gè)股方面，我們推薦三條主線：1）估值較低，且受益于行業(yè)打造航母級(jí)券商各項(xiàng)創(chuàng)新政策的大型綜合性券商，包括華泰、國(guó)君；2）投行業(yè)務(wù)出色，顯著受益一級(jí)市場(chǎng)新政的國(guó)金、浙商、東吳；3）財(cái)富管理業(yè)務(wù)出色，顯著受益于交投活躍的東方財(cái)富、中國(guó)銀河。另外投行業(yè)務(wù)擴(kuò)容受益標(biāo)的還有興業(yè)證券。

風(fēng)險(xiǎn)提示

外圍市場(chǎng)大幅波動(dòng)，海外分部經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，北上資金大幅凈流出，權(quán)益市場(chǎng)大幅下跌，券商股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，衍生品風(fēng)控不足，創(chuàng)投子公司參與項(xiàng)目的連帶責(zé)任，交易量大幅萎縮，資本市場(chǎng)改革低于預(yù)期。

東方財(cái)富證券：醫(yī)保在線支付加速互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院發(fā)展步入快車(chē)道

核心邏輯

一、疫情加速互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療政策推進(jìn)，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院建設(shè)迎來(lái)高潮

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院以實(shí)體醫(yī)療機(jī)構(gòu)為依托，在2020年新冠疫情期間，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院的價(jià)值凸顯，有關(guān)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的相關(guān)政策密集出臺(tái)，全國(guó)各地也火速上線互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院。互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院從2014年的1家增長(zhǎng)到2019年的351家，2020年經(jīng)過(guò)疫情催化，僅上半年就有215家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院落地。此外，根據(jù)動(dòng)脈網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至到2020年4月底建成互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院的三級(jí)醫(yī)院僅有325家，三級(jí)醫(yī)院互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院建設(shè)率僅有11.61%，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院建設(shè)將有廣闊的發(fā)展空間。

二、疫情加速互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療醫(yī)保在線支付推進(jìn)，打開(kāi)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院服務(wù)市場(chǎng)空間

疫情期間國(guó)家醫(yī)保局、衛(wèi)健委發(fā)文對(duì)常見(jiàn)病、慢性病的線上復(fù)診符合要求可納入醫(yī)?；鹬Ц斗秶?，并且對(duì)醫(yī)保電子憑證的全國(guó)化推廣了做了詳盡的時(shí)間規(guī)劃?；ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療中實(shí)現(xiàn)醫(yī)保在線支付將有助于極大提升用戶慢性病的支付意愿，提升慢性病在線診療滲透率，進(jìn)一步推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)診療滲透率提升從而打開(kāi)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院服務(wù)的市場(chǎng)規(guī)模，根據(jù)動(dòng)脈網(wǎng)數(shù)據(jù)，2020年互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院服務(wù)的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到1060億元，未來(lái)三年CAGR將達(dá)到53.9%，2022年互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院服務(wù)的市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到2550億元。

三、浙大邵逸夫醫(yī)院展示互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院落地成效

邵逸夫互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院以三甲醫(yī)院為中心，聯(lián)動(dòng)周邊資源，構(gòu)建起以分級(jí)診療為核心、以實(shí)體醫(yī)院為主體的智慧醫(yī)療云平臺(tái)；在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)保支付上率先實(shí)現(xiàn)省級(jí)醫(yī)保病人線上看病配藥刷醫(yī)保卡的服務(wù)。逸夫互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院的運(yùn)行極大的提升了醫(yī)院運(yùn)營(yíng)效率和就醫(yī)服務(wù)質(zhì)量，也是互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院運(yùn)營(yíng)的旗幟方向。

投資建議

看好扎根于醫(yī)保信息化二十余年，有望抓住互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療醫(yī)保在線支付大潮的久遠(yuǎn)銀海。

謹(jǐn)慎看好通過(guò)四朵云（云醫(yī)、云藥、云險(xiǎn)、云康）+1（互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新平臺(tái)）布局互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的衛(wèi)寧健康，打造中山互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療信息平臺(tái)樣本項(xiàng)目，并有望實(shí)現(xiàn)全國(guó)化復(fù)制的創(chuàng)業(yè)慧康。

風(fēng)險(xiǎn)提示

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療政策推進(jìn)不及預(yù)期；互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院普及情況不及預(yù)期；醫(yī)保在線支付推進(jìn)不及預(yù)期。

平安證券:數(shù)字化更進(jìn)一步，軟件能力成為重點(diǎn)

核心邏輯

一、數(shù)字化轉(zhuǎn)型更進(jìn)一步

在本屆工博會(huì)中，西門(mén)子等龍頭企業(yè)繼續(xù)引領(lǐng)行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型趨勢(shì)，展出了各自的數(shù)字化解決方案和標(biāo)桿項(xiàng)目案例；近兩年制造業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)愈發(fā)明顯，項(xiàng)目落地呈現(xiàn)加速的態(tài)勢(shì)。從客戶需求角度來(lái)看，數(shù)字化可以幫助制造業(yè)實(shí)現(xiàn)全流程的精細(xì)化管理，大幅提高生產(chǎn)效率；從自動(dòng)化企業(yè)的角度來(lái)看，隨著傳統(tǒng)自動(dòng)化設(shè)備如伺服、變頻器等技術(shù)門(mén)檻的逐步降低，數(shù)字化已經(jīng)成為行業(yè)龍頭企業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品差異化、占領(lǐng)下一個(gè)十年行業(yè)技術(shù)制高點(diǎn)的重要方向。在當(dāng)前制造業(yè)向數(shù)字化轉(zhuǎn)型的初期，率先進(jìn)行數(shù)字化升級(jí)的企業(yè)主要集中在化工、制藥等大型流程工業(yè)和鋰電、3C等新興行業(yè)。

二、自動(dòng)化企業(yè)增強(qiáng)軟件能力重要性凸顯

從外資企業(yè)目前實(shí)施的數(shù)字化項(xiàng)目案例來(lái)看，制造業(yè)的數(shù)字化主要包括制造規(guī)劃、生產(chǎn)線設(shè)計(jì)、人體/機(jī)器人仿真、工廠仿真等環(huán)節(jié)，需要自動(dòng)化企業(yè)具備軟件開(kāi)發(fā)、自動(dòng)化技術(shù)和行業(yè)工藝?yán)斫馊矫娴哪芰Α＼浖芰κ莻鹘y(tǒng)自動(dòng)化企業(yè)的相對(duì)薄弱項(xiàng)，在近十年，我們可以看到西門(mén)子、施耐德等龍頭企業(yè)通過(guò)外延并購(gòu)，在大幅提升軟件能力，以引領(lǐng)工業(yè)界的數(shù)字化轉(zhuǎn)型趨勢(shì)。從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，由于頭部外資企業(yè)研發(fā)重心轉(zhuǎn)向數(shù)字化相關(guān)技術(shù)，預(yù)計(jì)在未來(lái)3-5年，國(guó)產(chǎn)品牌在傳統(tǒng)自動(dòng)化設(shè)備上與外資品牌的差距將持續(xù)縮小；但是隨著制造業(yè)實(shí)現(xiàn)從自動(dòng)化向數(shù)字化的升級(jí)，西門(mén)子等龍頭企業(yè)在數(shù)字化賽道上前瞻性布局建立起的優(yōu)勢(shì)可能會(huì)推動(dòng)其再次獲得技術(shù)上的領(lǐng)先地位。

三、解決方案成為國(guó)產(chǎn)品牌主流，新興行業(yè)景氣度較高

擴(kuò)展產(chǎn)品種類(lèi)、提供行業(yè)解決方案已經(jīng)成為國(guó)產(chǎn)品牌的主流趨勢(shì)；在行業(yè)解決方案領(lǐng)域，大部分品牌主要采用通用型產(chǎn)品+行業(yè)工藝包的方式；相比于行業(yè)專機(jī)，這類(lèi)方案具有更好的靈活性。在行業(yè)景氣度方面，根據(jù)我們展會(huì)訪談中了解到的信息，目前普遍認(rèn)為新興行業(yè)如3C電子、光伏、半導(dǎo)體等景氣度較高，訂單具備較好的持續(xù)性，預(yù)計(jì)3/4季度需求仍將保持在較好的水平。此外，部分企業(yè)表示，由于海外疫情的反復(fù)，口罩機(jī)出口訂單在7、8月份反彈，需求有所上升。

投資建議

展望下半年，工業(yè)自動(dòng)化板塊在下游先進(jìn)制造行業(yè)需求保持增長(zhǎng)和項(xiàng)目型市場(chǎng)逐步復(fù)蘇的推動(dòng)下，業(yè)績(jī)有望保持增長(zhǎng)勢(shì)頭：1）強(qiáng)烈推薦匯川技術(shù)，公司是國(guó)內(nèi)工控行業(yè)龍頭，在疫情期間通過(guò)公司在解決方案領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)和保交付的能力，切入部分日系品牌客戶的供應(yīng)鏈，預(yù)計(jì)將加速對(duì)外資的替代；2）推薦麥格米特，公司以電力電子技術(shù)為核心，在智能家電電控、工業(yè)電源等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了良好的業(yè)務(wù)布局，明年有望重現(xiàn)多點(diǎn)開(kāi)花的良好局面；3）建議關(guān)注信捷電氣，公司小型PLC產(chǎn)品具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，DS5系列伺服產(chǎn)品市場(chǎng)反饋良好，公司提供解決方案能力不斷提升。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、若海外疫情未能得到有效控制，將對(duì)工控下游部分行業(yè)需求產(chǎn)生較大負(fù)面影響；2、若國(guó)產(chǎn)品牌在產(chǎn)品技術(shù)與市場(chǎng)推廣上的進(jìn)展不達(dá)預(yù)期，將難以實(shí)現(xiàn)在高端市場(chǎng)的進(jìn)口替代；3、若國(guó)產(chǎn)品牌工業(yè)軟件能力未大幅提升，可能在提供數(shù)字化解決方案的競(jìng)爭(zhēng)中落后于外資。

興業(yè)證券：監(jiān)管放松周期開(kāi)啟，十四五是民營(yíng)航企的黃金期

核心邏輯

一、公共衛(wèi)生事件沖擊下，春秋航空、吉祥航空、華夏航空都體現(xiàn)出了較好的防御性

中小型民營(yíng)航空抵御周期波動(dòng)的原因是：1）運(yùn)力調(diào)節(jié)快，單一機(jī)型調(diào)配靈活，今年國(guó)際航線轉(zhuǎn)國(guó)內(nèi)航線效果顯著，依靠航空內(nèi)循環(huán)就可以實(shí)現(xiàn)盈利；2）良性的資產(chǎn)負(fù)債表得以實(shí)現(xiàn)未來(lái)運(yùn)力的可持續(xù)增長(zhǎng)，以量補(bǔ)價(jià)維持正增長(zhǎng)；3）民營(yíng)航空公司低成本的特征保證了其盈利的安全墊很大。疫情沖擊下，春秋航空、吉祥航空、華夏航空業(yè)務(wù)量率先恢復(fù)，最先走出疫情。目前華夏航空、春秋航空已邁過(guò)盈利拐點(diǎn)，吉祥航空已出現(xiàn)票價(jià)拐點(diǎn)。

二、2020-2025年是下一個(gè)監(jiān)管放松周期，中小航企將在十四五期間價(jià)量齊升

政策導(dǎo)向擴(kuò)大內(nèi)需、時(shí)刻放量、運(yùn)力增速超過(guò)行業(yè)水平，民航大眾化的過(guò)程中蘊(yùn)藏著中小航司的巨大成長(zhǎng)空間。以北京大興、上海浦東、成都天府等一二線樞紐機(jī)場(chǎng)在2019-22年集中產(chǎn)能釋放、中小航司時(shí)刻結(jié)構(gòu)改善。2020年9月15日，民航局發(fā)布政策放松樞紐航班準(zhǔn)入，放開(kāi)北上廣最大航班量限制，周期放松的信號(hào)逐步明朗?！笆奈濉逼陂g將重演“十二五”行業(yè)監(jiān)管放松周期的故事：航空自由化、民航大眾化為航空商業(yè)模式的創(chuàng)新打開(kāi)了政策空間，催化了中小航司的成長(zhǎng)，人均乘機(jī)次數(shù)、民航出行比例將繼續(xù)提升。

三、時(shí)刻放松、增速分化，優(yōu)質(zhì)民營(yíng)航企有望實(shí)現(xiàn)市占率持續(xù)提升

在全行業(yè)運(yùn)力引進(jìn)大幅放緩、大部分航企資產(chǎn)負(fù)債率高企的大背景下，民營(yíng)航企在十四五期間逆勢(shì)擴(kuò)張運(yùn)力提升市占率。春秋航空在11-16年放松周期運(yùn)力復(fù)合增速18.7%，在16-19年監(jiān)管周期運(yùn)力復(fù)合增速降至12.8%，2020年開(kāi)始重回高增長(zhǎng)通道，預(yù)計(jì)2020-2021年公司合計(jì)引進(jìn)24-25架A320，未來(lái)5年運(yùn)力的增速和規(guī)模的擴(kuò)張將持續(xù)高位。吉祥航空上市以來(lái)運(yùn)力保持平穩(wěn)較快增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2020下半年引進(jìn)6架窄體機(jī)，21年引進(jìn)4架787，8-10架窄體機(jī)，持續(xù)維持規(guī)模增速，同時(shí)寬體機(jī)盈利彈性有望顯現(xiàn)。華夏航空是支線航空龍頭，航線網(wǎng)絡(luò)廣、獨(dú)飛航線比例高。公司目前持有40架A320訂單，加上此次關(guān)于ARJ21-700和C919的訂單共140架飛機(jī)，未來(lái)幾年運(yùn)力增長(zhǎng)中樞有望保持20%以上，有力支撐公司的成長(zhǎng)性。

四、春秋航空等民營(yíng)航企將顯著受益優(yōu)質(zhì)時(shí)刻帶來(lái)的票價(jià)提升

17年開(kāi)啟的航空供給側(cè)改革進(jìn)入尾聲，優(yōu)質(zhì)時(shí)刻釋放將持續(xù)超預(yù)期，助力中小航企進(jìn)入核心樞紐，收入質(zhì)量提升。從歷史看，春秋航空的單機(jī)利潤(rùn)在2000萬(wàn)元/架/年附近波動(dòng)。在時(shí)刻瓶頸放松后，隨著航線結(jié)構(gòu)改善，票價(jià)和單機(jī)利潤(rùn)有望持續(xù)上行，2019年春秋國(guó)內(nèi)票價(jià)為0.376元/客公里，對(duì)應(yīng)單機(jī)利潤(rùn)為1977萬(wàn)元/架/年，根據(jù)我們的敏感性分析：合理預(yù)期春秋航空2022年單機(jī)利潤(rùn)將達(dá)到2227-3496萬(wàn)元/架/年，彈性空間巨大。

投資建議

監(jiān)管放松政策拐點(diǎn)顯現(xiàn)，樞紐時(shí)刻放開(kāi)+市占率提升，“十四五”是民營(yíng)航企的春天，價(jià)量齊升迎來(lái)黃金發(fā)展時(shí)代，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。后疫情時(shí)代，民營(yíng)上市航企率先盈利，逆勢(shì)擴(kuò)張；在民航大眾化、自由化的浪潮中，天高任鳥(niǎo)飛，滲透率空間大。我們自2020年7月18日上調(diào)行業(yè)評(píng)級(jí)至“推薦”。當(dāng)前位置繼續(xù)強(qiáng)烈推薦成本優(yōu)勢(shì)最明顯、運(yùn)力逆勢(shì)擴(kuò)張、樞紐時(shí)刻有望大幅提升的春秋航空；推薦差異化定位、享受成本收入雙彈性的吉祥航空；推薦率先扭虧，規(guī)模增長(zhǎng)確定性強(qiáng)的支線龍頭華夏航空。

風(fēng)險(xiǎn)提示

疫情影響和相關(guān)政策的不確定性，行業(yè)供需失衡，宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)失速，國(guó)際貿(mào)易摩擦升級(jí)，空難、恐怖襲擊、戰(zhàn)爭(zhēng)、疾病爆發(fā)等不確定性事件。

風(fēng)險(xiǎn)提示：投資有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎，文中所提板塊、個(gè)股均只作為邏輯分析與技術(shù)交流之用，不作為操作建議，據(jù)此操作風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)！