◎記者 張欣然

　　央行新貨幣政策工具的運用和政府債的發(fā)行節(jié)奏，預(yù)計將成為影響下半年債券市場走勢的關(guān)鍵因素。

　　央行近期提出的借入國債和臨時正、逆回購操作，已引起市場的高度關(guān)注。而下半年政府債的發(fā)行進(jìn)度加快，屆時將會影響市場供需情況。對此，分析人士表示，無論是長端還是短端，債券市場下半年的投資邏輯都將發(fā)生變化。

　　展望下半年，多位投資者表示，在資產(chǎn)欠配和經(jīng)濟(jì)修復(fù)的背景下，債券市場整體仍有機(jī)會。

　　下半年債市兩大變量

　　債券市場上半年走出了一波牛市。展望下半年債券市場的表現(xiàn)，業(yè)內(nèi)人士表示，央行新工具的使用以及政府債的發(fā)行可能會成為影響整個市場走勢的重要因素。

　　蜂巢豐吉純債基金經(jīng)理金之潔認(rèn)為，下半年債券市場的主要焦點可能在央行新工具的使用以及后續(xù)政府債的發(fā)行進(jìn)度上。央行對于調(diào)控短端債券和長端債券均提出了新的工具，而政府債的發(fā)行自年初以來一直慢于預(yù)期，如果后續(xù)發(fā)行加速，將明顯緩解“資產(chǎn)荒”局面，債市面臨供需再平衡。

　　金之潔認(rèn)為，今年上半年政府債的發(fā)行進(jìn)度一直偏慢，這也是上半年債券市場持續(xù)走牛的原因之一。而下半年政府債供給的提升，可能會從供需端影響市場走向。

　　富國基金認(rèn)為，從政府債的發(fā)行進(jìn)度來看，上半年明顯偏慢，進(jìn)一步加劇了上半年的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺程度。按照年初的預(yù)算，地方政府新增一般債和專項債約為4.62萬億元。但截至二季度末，地方新增債的發(fā)行額僅為1.82萬億元，全年進(jìn)度僅完成34%；國債凈融資方面，全年計劃凈融資規(guī)模為4.34萬億元。但截至二季度末，國債凈融資規(guī)模為1.55萬億元，全年進(jìn)度僅完成36%。

　　“因此，進(jìn)入三季度，政府債的發(fā)行大概率會加速，短期或會對屆時的資金面造成一定擾動，具體看央行的配套政策?！币晃粋灰讍T說。

　　此外，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，如果下半年央行實施新的貨幣政策工具，也會給市場帶來影響。7月5日，央行宣布，目前已簽協(xié)議的金融機(jī)構(gòu)可供出借的中長期國債有數(shù)千億元，將采用無固定期限、信用方式借入國債，且將視債券市場運行情況，持續(xù)借入并賣出國債。7月8日，央行再發(fā)公告稱，為保持銀行體系流動性合理充裕，提高公開市場操作的精準(zhǔn)性和有效性，從即日起，中國人民銀行將視情況開展臨時正回購或臨時逆回購操作。

　　“這兩項操作將對流動性市場和長債市場產(chǎn)生影響，從而影響整個債券市場，這對下半年的債券投資有非常重要的指引意義?！币晃汇y行理財投資經(jīng)理說。

　　“未來資金波動將降低”

　　在央行密集出手之后，下半年債券投資邏輯也發(fā)生了一些變化。

　　央行提出的新操作對下半年短端債券投資有何影響？國盛證券固定收益首席分析師楊業(yè)偉認(rèn)為，新的利率走廊事實上形成了更為穩(wěn)定的資金價格運行體系。即隔夜資金的下限在1.6%，上限在2.3%。這雖然會約束住資金價格下限，但同時也避免了短期資金價格過度上升。穩(wěn)定的資金價格對市場運行更為有利，在投資中更有利于提升杠桿水平。

　　“在新機(jī)制下，未來資金波動將降低，資金對短久期債券的定價權(quán)重將下降?！苯鹬疂嵳f。

　　一位資深市場人士向上海證券報記者解釋，資金面的寬松或緊張直接影響短期市場利率。當(dāng)資金面寬松時，短期利率會下降，短久期債券的收益率也會隨之下降，從而提高其價格。相反，資金面緊張時，短期利率會上升，短久期債券的價格會下跌。

　　“短久期債券通常被視為流動性管理工具。在資金面緊張時，投資者可能會賣出短久期債券以滿足即時的資金需求，導(dǎo)致短久期債券的交易量增加和價格波動，而資金面波動減小之后，資金面對短久期債券價格的影響會變小。”上述人士說。

　　而關(guān)于央行下場借券對長端債券投資邏輯的影響，一位券商資管固定收益投資負(fù)責(zé)人表示，這會對國債收益率曲線結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定影響。近期，由于長端國債收益率下行較快，導(dǎo)致國債收益率曲線較平。若央行借入特定期限債券并在公開市場上賣出，將影響該期限國債的供求關(guān)系，推動該期限債券收益率上升。

　　“同時，考慮到央行行為特殊的指引性，買賣特定期限債券會影響市場投資行為預(yù)期，這種預(yù)期力量可能會大于債券市場賣出所帶來的影響。投資者行為預(yù)期改變主要取決于央行行為的力度和持續(xù)性?！鄙鲜鋈耸空f。

　　“中長期看，央行對長端利率的合意區(qū)間也會跟隨基本面情況及央行認(rèn)為的中性利率不斷調(diào)整，因此未來在做長久期債券投資時，仍需要結(jié)合對總需求的分析，但央行的直接介入將會收窄長端利率的波動范圍?！苯鹬疂嵳f。

　　仍存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會

　　盡管面臨央行的調(diào)控以及政府債供給增加的壓力，但多位市場人士預(yù)計下半年債券市場仍然存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會，金融債、長期限信用債，以及長久期利率債的投資機(jī)會仍值得關(guān)注。

　　匯添富純債部總經(jīng)理楊靖認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺的邏輯仍在演繹?；阢y行理財和公募基金的規(guī)模持續(xù)增長，保險資產(chǎn)“長債短投”的欠配需求、規(guī)范存款手工補(bǔ)息等現(xiàn)狀，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺壓力仍然存在，因此市場對于債券總體配置需求仍然很高。

　　關(guān)于市場中有哪些標(biāo)的值得關(guān)注，博時基金固定收益投資三部總經(jīng)理張李陵表示：一是長久期信用債，保險資金對此需求總體比較強(qiáng)，發(fā)行端規(guī)模也在擴(kuò)張，流動性有望逐步改善；二是長端和超長端利率債，中長期收益率看有下行空間，短期有波動；三是1年期的同業(yè)存單，銀行降負(fù)債成本是確定的方向，該品種勝率較高但賠率一般。

　　此外，二永債的供給高峰主要集中在下半年。如果今年發(fā)行節(jié)奏保持平穩(wěn)，下半年二永債發(fā)行將進(jìn)一步提速。在供給提速背景下，多位市場人士也提醒投資者關(guān)注金融債的投資機(jī)會。華福證券固定收益首席分析師徐亮就認(rèn)為，隨著債市政策頻出和行情演繹，高息資產(chǎn)難尋，長久期和低等級的債券品種洼地被逐漸填平，部分品種因其條款設(shè)置和流動性風(fēng)險仍存在一定的溢價空間。除了已經(jīng)被深度挖掘的銀行二永債，保險公司和證券公司的次級債品種仍有一定的品種溢價。

　　“如果后續(xù)債市發(fā)生調(diào)整，這兩個主體類型的債券收益率波動風(fēng)險沒有銀行二永債大，結(jié)合下半年債市‘資產(chǎn)荒’延續(xù)的可能性較大，當(dāng)下可適當(dāng)關(guān)注保險公司和證券公司的次級債品種?！毙炝琳f。

　　不過，多位投資經(jīng)理也提醒，目前債券資產(chǎn)整體票息收益不高，下半年需要調(diào)低對債券資產(chǎn)回報的預(yù)期，通過債券的久期操作盡量增厚收益。