近期，境外城投債的買盤突然增多。究其原因，是境內(nèi)“搶城投債”現(xiàn)象外溢至境外債券市場。

數(shù)據(jù)顯示，從11月2日到11月24日，首創(chuàng)集團(tuán)剩余期限為1.6年的美元債收益率從26.003%下行至13.6813%。洶涌的買盤，推動(dòng)了該債券收益率的快速下行。

多位市場人士提醒，投資美元債存在程序復(fù)雜、成本高、要承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)等多種問題，久期過長的高收益城投債在投資期間會(huì)存在估值風(fēng)險(xiǎn)的問題。還需要注意的是，一旦投資期間出現(xiàn)負(fù)面輿情，基金產(chǎn)品遭遇贖回，其流動(dòng)性容易面臨挑戰(zhàn)。

城投美元債買盤增多

城投債的行情逐漸蔓延到城投美元債市場。

11月18日，濟(jì)南軌道交通集團(tuán)發(fā)行2.1億美元高級(jí)債券，息票率6.7%。隨后，該債券收益率在短短幾日就大幅下降。數(shù)據(jù)顯示，該筆債券的最新中債收益率估值為6.3754%。

無獨(dú)有偶，從11月2日到11月24日，首創(chuàng)集團(tuán)發(fā)行的剩余期限為1.6年的美元債收益率，已從26.003%下行至13.6813%。

此外，同一主體境內(nèi)外債券收益率存在明顯的價(jià)差。截至11月23日，昆明軌道交通集團(tuán)有限公司發(fā)行的剩余期限1年左右的美元債收益率為13.8536%，而境內(nèi)相似期限債券“21昆明軌道MTN004”收益率為4.7551%。

水發(fā)集團(tuán)有限公司發(fā)行的剩余期限在121天左右的美元債收益率為7.8043%，境內(nèi)相似債券“23水發(fā)集團(tuán)SCP008”收益率為3.0624%。

長春市城市發(fā)展投資控股有限公司發(fā)行的剩余期限在一年半左右的美元債收益率為8.8126%，境內(nèi)相似債券“22長發(fā)02”收益率為3.3562%。

多位投資者表示，同一個(gè)發(fā)行人或者資質(zhì)相似的發(fā)行人境內(nèi)外存在投資收益差，或存在無風(fēng)險(xiǎn)套利空間。

面對(duì)如此大的收益差，美元債市場買盤已然變多。一些債券私募紛紛在香港成立公司去角逐美元高收益?zhèn)袌??！敖趤硗愀鄣膫瘡臉I(yè)者變多，不少私募都在尋找在香港發(fā)行基金產(chǎn)品的通道?！蹦澄辉谙愀鄣膫瘡臉I(yè)者說。

最后的價(jià)值洼地？

“在中資美元債市場上，城投美元債是目前市場上真正的低風(fēng)險(xiǎn)、高收益投資標(biāo)的。”一位私募基金從業(yè)者說。他認(rèn)為，城投美元債既不像地產(chǎn)美元債一樣具有信用風(fēng)險(xiǎn)，也不像金融債一樣收益率較低。

數(shù)據(jù)顯示，截至11月24日，中資美元債存續(xù)2746只，累計(jì)規(guī)模8058.86億美元，414只城投債累計(jì)規(guī)模731.13億美元。其中，城投美元債無一違約案例。

一位私募基金從業(yè)者認(rèn)為，從信用風(fēng)險(xiǎn)角度來看，通常中資美元債的發(fā)行人也在境內(nèi)發(fā)行過債券。自從企業(yè)債被劃歸至中國證監(jiān)會(huì)監(jiān)管后，境外發(fā)行的美元債券成為唯一由國家發(fā)展改革委監(jiān)管的債券品種。

為什么城投債會(huì)出現(xiàn)顯著的境內(nèi)外價(jià)差？上述人士表示：一是貨幣政策周期不同。美聯(lián)儲(chǔ)此前持續(xù)加息，無風(fēng)險(xiǎn)收益率一直在上升，境內(nèi)“以我為主”保持寬松的貨幣政策，無風(fēng)險(xiǎn)收益率較穩(wěn)定；二是兩個(gè)市場投資者構(gòu)成和交易習(xí)慣不同，境外三大評(píng)級(jí)公司對(duì)于城投的評(píng)級(jí)模型與境內(nèi)也略有區(qū)別。

就美國貨幣政策對(duì)美債的影響，中金公司發(fā)布研報(bào)認(rèn)為，在美國經(jīng)濟(jì)和通脹韌性仍在疊加油價(jià)回升的情況下，美國貨幣政策仍保持收緊，可能推動(dòng)美債收益率曲線回升，10年期美債四季度收益率可能回升至4.5%到5.0%區(qū)間。就2024年來看，美債利率或因?yàn)槊绹?jīng)濟(jì)放緩而重新下行，10年期美債收益率有可能降至3.5%到4.0%甚至更低。

“高收益美元債受到美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策影響較小，所以投資者不必為美元基準(zhǔn)利率的動(dòng)蕩而擔(dān)憂。”某位香港公募基金的管理人說。

德邦證券固定收益首席分析師徐亮也表示，在“一攬子化債方案”持續(xù)落地的情況下，根據(jù)投資風(fēng)格偏好、產(chǎn)品負(fù)債端穩(wěn)定性以及機(jī)構(gòu)研究實(shí)力，建議可以重點(diǎn)關(guān)注紹興、重慶、陜西等地的城投美元債。

跨境投資有門道 風(fēng)險(xiǎn)不可忽視

據(jù)了解，境內(nèi)投資者主要通過券商的收益互換（TRS）參與美元債投資。

某券商衍生品負(fù)責(zé)人對(duì)上海證券報(bào)記者表示，所謂TRS是指證券公司或外資行與符合條件的客戶約定在未來一定期限內(nèi)針對(duì)特定資產(chǎn)的收益與固定利率進(jìn)行現(xiàn)金流的交換。

“TRS產(chǎn)品掛鉤境外美元債券，并以人民幣結(jié)算。對(duì)客戶來說，資金無需跨境，即可獲得境外標(biāo)的債券收益?！鄙鲜鋈耸空f。

該負(fù)責(zé)人進(jìn)一步表示，從現(xiàn)金流向來看，期初境內(nèi)客戶向交易對(duì)手境內(nèi)券商/外資行（中國）支付人民幣初始保證金，該保證金始終以人民幣形式存放在境內(nèi)，不發(fā)生實(shí)際上的換匯出境；初始保證金是標(biāo)的美元債期初市值和期初匯率以及折扣率的乘積，對(duì)于平層不加杠桿的TRS，折扣率一般為100%。

在期末，境內(nèi)券商/外資行（中國）向境內(nèi)客戶支付標(biāo)的美元債的票息及價(jià)格損益，客戶向境內(nèi)券商/外資行（中國）支付境外美元融資成本；同時(shí)境內(nèi)券商/外資行（中國）向客戶返還人民幣保證金本金和利息。

“從投資損益來看，可以分為標(biāo)的債券票息收入、標(biāo)的債券價(jià)格波動(dòng)產(chǎn)生的資本利得（或損失）、境內(nèi)保證金利息收入、需支付境外美元融資成本、可以看到，TRS產(chǎn)品本金部分不受匯率波動(dòng)影響，僅損益部分存在外匯敞口。”上述人士說。

此外，投資者還可以通過QDII專戶參與美元債券投資，此方式在模式準(zhǔn)入、調(diào)倉以及成本控制上要優(yōu)于TRS方式。

“如果有做美元債的需要，也可以去借小券商和信托公司的QDII額度，甚至可以直接募集美元進(jìn)行投資?！鄙鲜鋈耸空f。

不過，目前投資美元債也存在一定風(fēng)險(xiǎn)。受制于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策，美元債基準(zhǔn)利率在5%左右，城投美元債收益率不會(huì)下行到這個(gè)基準(zhǔn)之下，同時(shí)，投資美元債還受到匯率影響，一旦人民幣開啟一輪升值周期，匯率損失可能大于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

某公募基金經(jīng)理對(duì)記者表示，搶久期短的城投債策略近期有效。但購入久期過長的城投債則需近幾年內(nèi)該主體都不會(huì)出現(xiàn)輿情風(fēng)險(xiǎn)。而美元債的調(diào)倉也十分麻煩。

“管理人目前還是要理性投資，不要盲目從眾，對(duì)客戶要負(fù)責(zé)，不能為了抓住本次行情擴(kuò)規(guī)模賺管理費(fèi)做一錘子買賣。”該公募基金經(jīng)理說。